债市短期转暖 监管仍需理顺

　　“熊偏债，牛偏股，看不清楚打新股。”这条混合型基金奉行的投资法则，如今正在广大投资者中流传。

　　虽然股市和债市并不存在必然的负相关，但是股市的持续下跌，还是让融资企业和投资者的目光不约而同地转向了更为稳健的债市。

　　统计数据显示，包括首发、增发、配股、可转债发行以及债券发行在内，上半年上市公司的融资总额达到5107．2亿元，其中首发融资额为903．88亿元。相比之下，债券发行的融资总额达到3174．795亿元。而投资者对公司债的热情更高，7月初的“08新湖债”网上发行开盘仅17分钟，九十万手就被抢购一空，一如去年基民抢购新发基金时那般疯狂。

　　对于投资者的狂热，分析师则提醒应保持冷静。他们认为，投资债券产品的首要目的是保值，投资者应该更加重视信用风险，尽管无担保、高利率债券多了几个点的收益，但是也不能拿100%的本金去“赌”。

　　四大因素 看短期债市反弹

　　6月的股市在央行多次“不放弃加息”的表态声中跌跌不休，债市亦然。

　　“在通胀和货币紧缩的预期下，6月份市场加息传闻不断，直到6月末，整个债券市场都在下跌。但预计短期债券市场七八月份会迎来一波反弹。”招商证券债券分析师陈宝强对中国经济时报记者说。

　　他表示，这一判断来自四方面因素影响：

　　首先，市场预计6月份ＣＰＩ会回落到7．1，这样加息预期会有所减弱。前期央票的一二级市场收益率出现倒挂，市场加息预期也比较强烈。央行公开操作取消了三年期央票，用半年期央票取代三年期央票，目前央票一级市场利率还是比较平稳的，这也给了债券二级市场信心。

　　再其次，经过6月份的大幅调整，国债、金融债和企业债等的调整幅度都比较大，因此一些债券品种的投资价值已经显现。

　　最后，从整个市场的流动性来看，央行6月份已经上调了1%的存款准备金率，由于奥运期间维护金融稳定是央行的一个职责，所以预计央行在七八月份不会出台严厉的紧缩措施。

　　第四，股市调整幅度已经比较大了，监管层对再融资和新股发行等都会有一定限制，所以对债券市场不会造成太大冲击。这种情况下，机构对紧缩的预期也会有所减弱，证券市场做多热情也会有所提高。

　　但陈宝强告诉本报记者，预计此次反弹只是短期的，只能看到七八月份，四季度的情况还不太明朗。9月份奥运结束到年底之间，紧缩预期还会提升。首先，央行可能还会出台调准备金率的措施。其次，国内油、电价格等还会持续调整。按照ＣＰＩ环比4%计算，年底ＣＰＩ可能会降到5%左右，这样中央可能再次启动油、电提价程序。那么，市场紧缩预期又会提升。而且，年末央行为了保证全年信贷调控目标，可能还会调准备金率。政策因素复杂，且通胀走势仍不明朗(虽然总体趋势是向下走的，但也存在不确定因素)，所以债市四季度形势也不甚明朗。

　　“08新湖债”：收益不比风险高？

　　9%的票面利率创企业债利率新高，印花税、过户费全免，券商仅收取不超过万分之二的佣金的低廉费用——低成本、高收益预期成就了“08新湖债”的火爆热销。其中，个人投资者就占据了近七成，机构投资者仅占三成多。

　　“我们认为‘08新湖债’票面利率定为15%都不为过。因为它是在这一批发债的房地产企业里信用等级最差的。”一位不愿透露姓名的分析师告诉本报记者，与所承担的风险相比，9%的票面利率并没有让投资者占到便宜。

　　自今年5月份以来，证监会已经密集放行了包括保利地产(43亿)、新湖中宝(14亿元)、万科(59亿元)、北辰实业(17亿元)等地产企业的公司债申请。与其他三家地产企业本次债券的ＡＡ＋和ＡＡＡ的信用等级相比，经新世纪评估评级，“08新湖债的发行人的主体信用等级为ＡＡ－，本次公司债券信用等级为ＡＡ－”。

　　上述分析师表示，同样是无抵押、无担保，新湖中宝的融资成本比通过地下钱庄融资低太多了。江浙一带地下钱庄每个月利率都有10%左右，一年就是100%以上。再与五年期定期存款5．85%的利率相比，由于存款只用缴纳5%的利息税，而债券的收益中个人投资者还要交20%的税收，细算之后，购买新湖债的收益比存款多不过3个点。但风险差别就大了，存在银行几乎完全没有风险，而房地产行业风险却很大。

　　“为一年多3个点的收益，押上的却是100%的成本，理性的投资者不会贸然选择这样的项目，散户则可能一看到比银行存款利率高，就忘记了评估风险。”该分析师表示，他之所以多次强调风险，是因为房地产属于高风险行业，无担保房企公司债利率虽高，但风险也更大。

　　他说，“我真的不知道三年之内房地产市场会怎样，如果次贷危机继续蔓延，那在本金危险的情况下，20%的利率都不算什么，更何况这9%”。

　　广发证券固定收益部研究员何秀红在接受本报记者采访时则表示了不同的看法，她认为，作为目前还在盈利的上市公司，最坏的情况下，新湖中宝到ＳＴ还要两三年，所以还不能算很危险。

　　对于熊市中理财产品的选择，多位研究人士给出的建议都是应购买一定的保本债券产品，配置比例大致为资产的60%。考虑到存在加息的可能，理财师认为期限在3－6个月的短债是比较合适的品种，同时还要注意不要把资金投在一只产品上，应跨行业配置，有担保和无担保品种都可以配置一些。

　　中期票据“夭折”反思

　　多头监管难厘清，被指为仍是当前制约债市发展的一大桎梏。

　　央行中期票据今年4月亮相，两个月后即被宣布暂停发行。虽是昙花一现，却成为今年企业债市场的最大亮点。多位市场人士也对其毫无缘由的“夭折”深表遗憾。

　　在市场人士看来，中期票据与企业债、公司债相比，有着多重优势。资料显示，上个世纪欧美中期票据市场的快速发展，就改变了公司筹资及机构投资的方式。

　　中期票据采用的是注册制，企业只需在交易商协会注册一个额度，然后就可以根据自身的需求和市场流动性状况，随时选择自己的发行期限和发行规模，不仅简化了流程，而且可以控制利率成本。而公司债由证监会分管后，虽然审批制改为核准制，时间已有缩短，但与中期票据相比还是有差距。

　　陈宝强认为，从市场发展角度看，中期票据是一个好的范例。注册制和自律性管理，效率会高一些。中期票据改革如果落地，对企业债市场会是一个利好。

　　对于中期票据的叫停，市场普遍反映出不满情绪。一位市场研究人士告诉本报记者，中期票据问题反映了监管信用问题，“监管层不给市场任何理由就停掉一种受到各方认可的创新产品，让我们至今都不知道意欲何为。”

　　据市场人士分析，中期票据停发的真正原因应该和监管权限有关。目前的债券市场监管中，央行管理发行一年期以下的非金融企业债券即短期融资券，而一年期以上的企业债、上市公司的公司债，则分属发改委和证监会管理。中期票据本质上属于公司债券，却由央行发行。前期中期票据发行后，已经使得企业债和公司债的发行受到影响，以中期票据所具有的资源优势和竞争优势，未来势必会进一步挤压企业债和公司债的供给，所以“监管层之间的权责关系协调在所难免”。

　　当前，中期票据的停发已经刺激了短期融资券、企业债和公司债的发行速度，尤其是选择短期融资券的企业已经明显增加。

　　“但目前企业债和公司债的发行提速并不算快，因为相关前景不明朗，具体监管部门没有厘清。”上述市场人士表示，统一协调监管是众望所归，虽然很复杂，但是希望监管层早日理顺权责关系。