中国债市8月有望演绎“奥运行情”

　　目前的债券市场环境似乎又回到了2008年1季度，当时的情况是资金面的宽裕伴随着政策面的稳定。需要说明的是，当前资金面的宽裕完全是由于央行放松回笼力度造成的，一旦央行继续上调存款准备金率，资金宽裕局面将不复存在。从目前的情况来看，央行很可能基于奥运稳定原因，7、8月份持续放松"从紧"货币政策的执行，并从而带来未来一到两月资金面的持续宽松。

 
　　在宽松资金面的支撑下，再加上CPI、M2预期回落，经济景气度下滑等有利基本面的配合下，投资者信心增加，债市持续反弹，从而演绎出一波"奥运行情"的可能性是完全存在的。

　　经济降温明显
　　6月份当月我国进出口总值2217.1亿美元，增长23.3%。当月出口1215.3亿美元，增长17.6%；进口1001.8亿美元，增长31%。当月贸易顺差213.5亿美元，比去年同期下降20.6%，净减少55.4亿美元。

　　如果考虑人民币升值因素和初级产品进口均价上涨因素影响，上半年的进口增速不到10%，同比回落明显。实际进口增速回落表明我国除初级产品外的国内需求增速已有明显下降，经济增长已经明显降温。

　　一方面是出口增速放缓，另一方面扣除初级产品涨价及人民币升值因素后得实际进口增速回落，显示自去年上半年开始的针对出口和贸易顺差快速增长、经济增长由偏快转向过热的宏观调控已经取得明显成效。尽管长期来看，我们认为控制通胀仍将是首要任务，但短期来看，防止经济下滑可能会成为更受关注的问题，尤其是奥运期间，不排除对货币紧缩力度进行微调的可能性。

　　央行人为放松回笼力度
　　7月份到期央票规模约2000亿，外汇占款月均4000亿，央行上周尽管发行了6个月期央票，但发行规模仅为180亿，相对于到期央票和外汇占款规模仅为杯水车薪，因此7月份央行有上调存款准备金的必要性，但从上周央行政策操作的趋势来看，央行很可能基于奥运理由，7月份不再上调存款准备金率。考虑到资金面很可能将继续维持宽松态势，因此短期内，3M Shibor将继续保持下跌探底的走势。

　　债券仍处于熊市中
　　从大的国际背景的角度来观察，我们认为目前国内债券市场仍处于2003年开始的漫长熊市之中，2005、2006年的行情只不过是漫长熊市中的一次反弹而已，熊市的核心原因正是CPI，只有在通胀得到根本性治理的前提下，债市才有可能真正由熊转牛。

　　回头来看，2003年是我国由通缩到通胀的转折点。分析本轮通胀的成因，跟以往国内通胀主要是由需求拉动不同的是，本轮通胀主要是由于国际农产品及大宗商品价格暴涨带来的供给冲击形成的，从国外的经验来看，农产品及大宗商品的牛市周期一般在15年以上，所以如果简单的以历史经验来判断，以1998年为起点，本轮的国际农产品及大宗商品的牛市将至少持续到2013年，这也是罗杰斯等国际商品大师的主要观点所在。从美国七、八十年代治理通胀的经验来看，成功治理通胀最根本的方法仍然是大幅度的加息，美国70年代采取的价格管制等措施被证明不但对治理通胀毫无益处，反而人为延长了通胀的周期。而国内目前治理通胀的措施似乎跟美国70年代如出一辙，采用的同样是价格管制加上时断时续的"货币从紧"政策。我们认为不采取严厉措施，期待通胀自己回落的想法可能完全是一种幻想，最终治理我国通胀的根本方法还是大幅加息。

　　7、8月有望出现"奥运行情"
　　综上所述，尽管由于各种因素的综合作用，债市7、8月份可能会有一波"奥运行情"，但债市目前仍处于漫长熊市之中。因此稳健型投资者可继续保持观望，激进型投资者可考虑建仓。具体品种来看，考虑到流动性以及国债、金融债的利差因素，我们建议激进型投资者可适度建仓5~7年期国债，此外，交易所公司债绝对收益率已较有吸引力（如5年期的08中联债绝对收益率超过了8%），建议投资者可重点关注。