中期票据推出预示货币政策松动？

　　很多周之前小战就讲了管理层不救市的原因，近期市场果然没有任何救市消息传出。本周管理层唯一出台的，就是上周小战在文章中提到的"安民告示"。小战的理解是：管理层如果真的出利好救市，那么股市自然就稳定了，何必再出这个安民告示呢？看来，目前的行情的确如小战所说，"管理层仍认 为目前股市存在泡沫，股市指数的下跌仍然在管理层的心理承受范围之内"。前周在3200多点时，小战就曾经说过，"大盘在短期内将难以再次大幅下跌，3000点上下可以视作近期调整的极限"。近两周的沪市指数果然没有跌破3000点，可以说，市场近期虽然有所下行，但仍在"修复前期暴跌的创伤"。小战曾经说过，这种修复是改变下行速率和斜率的修复，并不见得会改变下跌的趋势。周五中国石油的破发投资者采用了"用脚投票"的态度表明立场，中石油的破发对投资者的心态来说无疑是一个重磅炸弹，这个"大象"的破发可能会产生一种影响，那就是市场会不断猜想有很多股票会出现破发，由于这种猜想的存在，市场在近期企稳恐怕较难。
　　小战去年就说过，严重的通胀将造成股市暴跌，而今年1月份小战再次论断：雪灾极大地加剧了通胀的程度，现在看股市的行情果然如此。今年前3个月对美国出口额同比增长5.4%，远低于去年同期20.4%的水平；而对欧盟出口额24.2%的同比增幅，也较去年同期的34.5%有显著的回落。影响股市长期发展的宏观经济问题，目前面临越来越多的变数和挑战，阶段性的波折乃至挫折以及整体市场预期对此的担心和疑虑，是当前阶段难以超脱的。机构对市场的悲观主要是对企业盈利的悲观，所有机构均认为企业利润增长的高点已过，这将对市场造成很大压力。一半机构认为未来两年企业盈利仍能维持20%左右的增长，也有一半机构对2005年上市公司盈利的负增长记忆犹新，认为现在无论是成本压力还是经济形势都比当时严峻，担心分析师下调业绩跟不上实际回落的业绩，明年或将出现业绩负增长。 
　　本周出现了一个奇怪的现象：尽管经济增长出现了回落的苗头，但银行股（如招行、工行、深发展等）纷纷发布一季度业绩继续大幅增长的预告，于是有很多人认为宏观经济并非如想象中回落得那么厉害。小战认为，这其实是投资者的一个错觉。大家知道，各个商业银行每年都有一个放贷额度，虽然今年仅过了一个季度，但一些银行的放贷规模很可能已达到或超过了规定限额的一半。另一方面，货币效应的滞后性也造成了银行的继续高速增长。去年我国多次加息和提高存款准备金率，说明社会资金流动性过剩现象非常明显，造成流动性过剩的原因主要是短期贷款发放较多，而企业贷款之后是要连本带息一起还的，那么随着通胀的加剧和加息效应的逐渐显现，企业再融资的还款压力较大，因此，纷纷从去年年底起减少贷款幅度，这样将使得银行回笼大量资金。此外，去年加息扩大了银行的利差收益，加息对银行收入的利好今年开始显现。由此，小战在二三月份就表达了这样一个观点：从紧货币政策面临着松动的迹象。虽然本周CPI指数出来的同时再次"例行公事"地上调了存款准备金率，但我们发现3月份CPI已经较2月份大幅回落，这说明政府已在近期取得了抑制通胀的阶段性胜利。小战相信，今后几个月CPI将总体上继续回落，这就给了从紧货币政策松动的机会。而本周一个并不起眼的消息（即企业中期票据获准推出）恰恰说明从紧货币政策确实开始松动。所谓银行间债券市场中期票据业务，是我国继短期融资券之后推出的又一项直接债务融资工具，中期票据业务已成为企业代替其中期贷款的又一融资形式。中期票据的推出，将鼓励优质企业利用金融市场进行直接债务融资，可以有效平衡银行机构的信贷资源。小战认为，以后所谓的优质企业（一般是国有大型企业）再投资新项目或者缺钱时，由于中期票据业务的融资成本（即通常所说的利率）要比中长期贷款低，企业自然会热衷于中期票据业务，而放弃从银行进行中长期贷款。这将使银行有更多的头寸（资金）贷向中小企业。中期票据业务其实就是增加一个新的中长期贷款渠道，变相地增加了银行贷款规模。这对于股市资金面来说是个大大的利好。另外，小战还以为，这也是管理层抑制部分上市公司大规模再融资的好方法。本轮暴跌的导火索之一是浦发银行和中国平安抛出巨额再融资方案。中期票据推出之前，大型上市公司更倾向于股本融资，一是不用还，二是融资数额也相对确定，但这给A股市场带来了较大的压力。中期票据的推出，实际上会大大分流这些企业从股市再融资的冲动。 
　　但是，这些利好消息还不足以改变市场的下行趋势。而下行趋势造成影响最大的就是新股IPO，因为目前市场平均市盈率已达20倍左右，为了保障新股可以发行顺畅（也就是说发行价与上市后二级定价有一定的差价），企业一般发行股票时将低于市场平均市盈率（一些高成长或概念性较强的股票可能例外）。但小战发现，这个难题很轻易地就被管理层攻破了，其标志性的股票就是紫金矿业40倍市盈率发行，因为其0.1元的面值颇有迷惑性。第一，如果按照1元面值计算，该股如果以40倍市盈率发行将在70元之上，而上市后可能直接到百元之上，这样完全和目前市场股价结构定位相反，甚至会造成市场的价格体系重新评估（也就是市场完全可能重新恢复上涨），这是管理层不能容忍的。第二，从投资者习惯来看，以7元多的相对低价买到一只黄金股，确实有价格方面的吸引力，因此，投资者可能会弱化其面值方面的问题。因此，小战认为，管理层并不在意市场的下跌，而从另一方面分析，紫金矿业招股书发布至今已有几个月了，管理层当初很可能已经预见到市场将大幅下跌，所以别出心裁地弄了个0.1元面值。从这个角度看，市场行情的确一直在管理层的掌控范围内，没有直接救市利好出台也的确是管理层的本意，从这一点看，管理层将继续默认市场的下跌。 
　　广州万隆认为，近日管理层的讲话和一季度经济数据均透露出不加息信号，经济政策将偏重汇率调整。从理论上来说，加息会使资金成本上升从而助长资产价格上涨，并传导至消费价格的上涨。而当人民币进一步升值时，出口受到影响，相当一部分生产能力会转向国内市场。同时，人民币升值，就能够相对低价地进口更多的商品。目前的这一轮通货膨胀显然与美元弱势及美元与人民币不正常的汇率关系造成的大宗原材料价格上涨直接相关。因为人民币汇率被显著低估而产生的庞大经常项目盈余，使得中国解决当前通胀问题的前景变得更为乐观。所以升值不仅可以达到抑制通胀的目的，同时对国内需求只会产生非常有限的抑制作用，因此是最理想的政策选择。通过汇率调整，给企业更准确的价格、成本信号，促使企业产品结构升级，转变增长方式。如果央行确实不再加息而采用汇率措施调控经济，则对股市是一个中长期的利好。 
　　从两市换手榜来看，近日涨幅较大的个股在次日就出现较大的换手情况，说明炒作和投机资金占据主要地位，市场并没有从趋势上企稳的迹象。业内人士认为，在对宏观经济悲观预期的持续背景下，中长期趋势向下的格局并未改善，而短期证券市场的发展，也面临极大的挑战。就在昨日，一直有资金护盘的中石油终于破发。从这一点来看，市场主力确实去意已决。究其原因，据小战了解，中石油一季度业绩可能在0.1元左右，简单测算下来，中石油全年业绩在0.4元左右，按目前市场大蓝筹股平均20倍市盈率计算，其仍有很大的下跌空间。如此一来，在中石油的影响下，大盘也存在很大的下跌空间。总的来看，当前市场没有能够找到同宏观经济、制度建设相匹配的"价值基础"，仍然在大的"寻底"过程中，而业内人士一直认同的3000点一线恐怕不久也将不保。